O investidor brasileiro está ciente do impacto negativo que o risco fiscal tem sobre a curva de juros do país, que sofreu uma significativa abertura nos últimos meses. Surpreendentemente, essa situação também afeta países desenvolvidos. Nações como Estados Unidos, França e Reino Unido estão enfrentando aumento nos custos das dívidas públicas, devido à crescente preocupação com seus gastos governamentais. Por exemplo, há um ano, os títulos públicos a dez anos dos EUA ofereciam uma remuneração anual de 3,8%. Este índice subiu para 4,8% no início de 2025 e atualmente está próximo de 4,5%. O Reino Unido mostra números similares, com a taxa saltando de 3,7% para 4,6%. A França, por sua vez, viu a remuneração aumentar de 2,6% para 3,2%. Em contrapartida, o Brasil registrou uma elevação ainda mais acentuada, com taxas subindo de 10,6% para 15% ao ano.
O cenário fiscal nos países desenvolvidos
Apesar das diferenças entre cada nação, há um fator comum que está por trás da subida das taxas de juros: o risco fiscal. Nos últimos dez anos, os déficits nos Estados Unidos variaram entre 2,4% e 14,7% do PIB (Produto Interno Bruto), elevando a dívida para 122,3% do PIB em 2023. Durante o segundo mandato de Donald Trump, os investidores se tornaram mais cautelosos em relação ao controle dessa dívida. Na França, a discussão sobre o orçamento de 2025 causou uma crise política no governo de Emmanuel Macron. Os mercados estão apreensivos com o déficit, que deve ultrapassar 6% do PIB em 2024, piorando a situação da dívida já elevada de 122% do PIB. O Reino Unido enfrenta uma situação semelhante, onde a ministra das Finanças, Rachel Reeves, enfrenta pressão devido à falta de confiança do mercado nas metas fiscais do governo.
Um indicativo de que a preocupação com o fiscal é a principal razão para a oneração das dívidas nesses países é a simultaneidade do aumento nas taxas mesmo durante cortes nas taxas de juros pelos bancos centrais, um ato que normalmente resulta em reduções nas taxas. Os gastos públicos estão em destaque, e as extremidades de longo prazo das curvas de juros estão mais suscetíveis a essas pressões, refletindo a precificação do risco a partir de 10 anos ou mais.
A mudança estrutural pós-pandemia
Tiago Sbardelotto, economista da XP, destaca que o aumento dos gastos começou como uma resposta à pandemia de Covid-19. Embora os déficits tenham diminuído desde então, ainda não voltaram aos níveis anteriores a 2019. "É uma mudança estrutural que, em algum momento, demandará uma correção através de aumento de receitas ou cortes de despesas", analisa. Um estudo do Fundo Monetário Internacional (FMI) publicado em outubro sugere que a dívida pública global pode ter alcançado US$ 100 trilhões em 2024. Os especialistas alertam que "os níveis futuros podem ser ainda maiores do que o projetado e ajustes fiscais significativos serão essenciais para estabilizar ou reduzir essa dívida com alta probabilidade". Para evitar necessidades de ajustes fiscais muito drásticos no futuro, o mercado exige que tanto as nações emergentes quanto as desenvolvidas implementem medidas para controlar o crescimento das dívidas. Com pouco espaço para aumentar as receitas, o apelo por cortes de gastos é crescente.
Desafios fiscais no Brasil
Contudo, o nível de exigência do mercado varia entre os países. Enquanto o mercado internacional demonstra certa paciência com as economias desenvolvidas, essa não é a realidade para o Brasil, que enfrenta uma expectativa bem mais rigorosa. Segundo Sbardelotto, a diferença central entre os países desenvolvidos e o Brasil é o aumento do déficit, que triplicou em 2023. O Brasil registrou um superávit de R$ 54 bilhões em 2022, mas um rombo de R$ 230,53 bilhões em 2023. Para 2024, uma leve redução foi observada, com o déficit caindo para R$ 43 bilhões. Essa escalada de déficits preocupa os investidores, especialmente devido ao baixo crescimento da renda no Brasil. "França e Japão, por exemplo, possuem dívidas altas, mas suas economias são estruturadas de forma a gerar recursos suficientes para honrar seus compromissos", afirma.
Outro fator que contribui para a pressão sobre o Brasil é a velocidade em que a dívida cresce, aumentando a demanda do mercado por ações imediatas — o que resulta em rejeição de pacotes de reformas anunciados, como o de novembro, que não prometem soluções rápidas. As consequências disso são uma volatilidade ainda maior na economia brasileira, segundo o economista.
O novo normal para países emergentes
A pressão será ainda mais contundente para os países emergentes que não acompanharem as exigências do mercado. Os altos juros nas economias desenvolvidas tornam esses países menos atrativos para os investidores, que podem encontrar opções mais seguras. Com os ajustes fiscais lentamente executados nos países ricos, os juros globais provavelmente permanecerão elevados, dificultando o ambiente econômico para os emergentes. No entanto, o Brasil pode se destacar neste cenário, afirma Sbardelotto. "Se conseguirmos apresentar um desempenho superior ao de outros emergentes, como México, Turquia e Chile, os investidores que buscam oportunidades em países em desenvolvimento poderão optar por nós", sugere.
Com o mercado de títulos públicos cada vez mais assumindo o papel de vigilância fiscal, será essencial que os governos ajam rapidamente para conter a pressão e acalmar as expectativas do mercado, oferecendo rendimentos atraentes que compensem os riscos de calote e inflação.
